第三节　企业重组

　　一、企业重组的含义、方式(熟悉)

　　●广义的企业重组，包括企业的所有权、资产、负债、人员、业务等要素的重新组合和配置。

　　●狭义的企业重组是指企业以资本保值增值为目标，运用资产重组、负债重组和产权重组方式，优化企业资产结构、负债结构和产权结构，以充分利用现有资源，实现资源优化配置。

　　企业重组可采取原续型企业重组模式、并购型企业重组模式和分立型企业重组模式。

　　企业重组的具体途径或方式包括资产置换、资产注入、债转股、收购、吸收合并、新设合并、股票回购、分立、分拆、资产剥离等。

　　企业重组的关键在于选择合理的企业重组模式和重组方式，而合理的重组模式和重组方式选择标准是创造企业价值，实现资本增值。

　　二、几种主要的重组方式

　　(一)收购与兼并

　　1.企业兼并与企业收购的含义(掌握)

　　兼并和收购是企业外部扩展的主要形式。

　　●企业兼并是指一个企业购买其他企业的产权，并使其他企业失去法人资格的一种经济行为。

　　●企业收购是指一个企业用现金、有价证券等方式购买另一家企业的资产或股权，以获得对该企业控制权的一种经济行为。

　　2.企业兼并与企业收购的区别

　　兼并也称吸收合并，吸收合并与新设合并统称为合并。

　　3.企业并购的类型(掌握)

　　4.并购动机(掌握)

　　(1)谋求管理协同效应。

　　(2)谋求经营协同效应：获得经济互补性和规模经济。

　　(3)谋求财务协同效应

　　① 财务能力提高(偿债能力提高、资本成本下降);②合理避税;③预期效应。

　　(4)实现战略重组，开展多元化经营。

　　(5)获得特殊资产：土地、知识产权、管理队伍、研发等。

　　(6)降低代理成本。

　　另外，跨国并购还可能具有其他多种特殊的动因，如企业增长、技术、产品优势与产品差异等。

　　5.并购的财务分析(熟悉)

　　(1)并购成本效益分析：是否进行并购决策首先决定于并购的成本与效益。

　　企业并购应该分析的成本项目有并购完成成本(并购价款和并购费用)、整合与营运成本、并购机会成本。(熟悉每种成本的内容)

　　●并购完成成本指并购行为本身所发生的并购价款和并购费用。并购价款是支付给被并购企业股东的，具体形式有现金、股票或其他资产等。并购费用是指并购过程中所发生的有关费用，如并购过程中所发生的搜寻、策划、谈判、文本制订、资产评估、法律鉴定、顾问等费用。

　　●整合与营运成本是指并购后为使被并购企业健康发展而需支付的营运成本。这些成本包括：①整合改制成本。如支付派遣人员进驻、建立新的董事会和经理班子、安置多余人员、剥离非经营性资产、淘汰无效设备、进行人员培训等有关费用。②注入资金的成本。并购公司要向目标公司注入优质资产，拨入启动资金或开办费、为新企业打开市场而需增加的市场调研费、广告费、网点设置费等。

　　●并购机会成本是指实际并购成本费用支出因放弃其他项目投资而丧失的收益。

　　狭义的并购成本仅仅指并购完成成本。

　　并购收益是指并购后新公司的价值超过并购前各公司价值之和的差额。

　　如果S>0，表示并购在财务方面具有协同效应。

　　在一般情况下，并购方将以高于被并购方价值的价格Pb作为交易价，以促使被并购方股东出售其股票，

　　对于并购方来说，并购净收益(NS)等于并购收益减去并购溢价、并购费用的差额。

　　NS=S-P-F

　　(2)企业并购的风险分析

　　① 营运风险(无法实现协同效应，达不到营运目标);

　　② 信息风险(信息不对称，对目标企业未能全面了解);

　　③ 融资风险(并购所需资金);

　　④ 反收购风险;

　　⑤ 法律风险;

　　⑥ 体制风险(政府行为影响)。

　　(二)分立

　　1.公司分立的含义及种类(掌握)

　　公司分立，即一家公司依照法律规定、行政命令或公司自行决策，分解为两家或两家以上的相互独立的新公司，或将公司某部门资产或子公司的股权出售的行为。

　　公司分立主要有标准分立、出售和分拆三种形式。

　　(1)标准分立

　　一个母公司将其在某子公司中所拥有的股份，按母公司股东在母公司中的持股比例分配给现有母公司的股东，从而在法律上和组织上将子公司的经营从母公司的经营中分离出去。这会形成一个与母公司有着相同股东和持股结构的新公司。

　　标准分立与换股分立和解散式分立略有不同。

　　●换股分立：是指母公司把其在子公司中占有的股份分配给母公司的一些股东(而不是全部母公司股东)，交换其在母公司中的股份。它不同于标准的分立，在换股中两个公司的所有权比例发生了变化。

　　●解散式分立：与标准的分立比较相似，是指母公司将子公司的控制权移交给它的股东。在解散式分立中，母公司所拥有的全部子公司都分立出来，因此原母公司不复存在。

　　(2)出售

　　出售是指将公司的某一部分股权或资产出售给其他企业。

　　(3)分拆

　　分拆也称持股分立，是将公司的一部分分立为一个独立的新公司的同时，以新公司的名义对外发行股票，而原公司仍持有新公司的部分股票。

　　分立与分拆的不同之处在于：标准分立后的公司相互之间完全独立，公司间没有控股和持股关系;分拆持股——原公司与新公司之间存在着持股甚至控股关系，新老公司形成一个有股权联系的集团企业。

　　2.公司分立的动机(掌握)

　　(1)适应战略调整的需要。

　　(2)减轻负担的需要：

　　当公司出现下列四种情况时，公司会出于减轻负担的考虑，实施分立。

　　其一，某项业务处于亏损或微利状态;

　　其二，某项业务虽然暂时盈利良好，但在同行业中明显没有竞争优势;

　　其三，某项业务的发展需大量的资金投入，而公司本身资金短缺或是虽有资金但有更好的资金投向;

　　其四，公司内部各部门、各分公司之间协调难度大。

　　(3)筹集资金的需要。

　　(4)清晰主业的需要。

　　(5)化解内部竞争性冲突的需要。

　　(6)有利于投资者和分析师评估公司价值，从而有利于母公司和独立出来的子公司的价值提高的需要。

　　(7)反并购的需要。

　　(8)处置并购后的资产的需要。

　　3.公司分立不同手段的优缺点比较(熟悉)

　　(三)资产置换与资产注入

　　资产注入与资产置换往往发生在关联公司或即将成为关联公司之间。

　　●资产注入是指交易双方中的一方将公司账面上的资产，按评估价或协议价注入对方公司。

　　●资产置换是指交易者双方(有时可由多方)按某种约定价格在某一时期内相互交换资产的交易。

　　(四)债转股与以股抵债

　　债转股与以股抵债可视为债务重组行为。

　　1.债转股是指将企业的债务资本转成权益资本，出资者身份由债权人转变为股权人。

　　债转股的积极意义：(了解)

　　(1)使债务企业摆脱破产，并卸下沉重的债务负担，减少利息支出，降低债务比率，提高营利能力，从而使债务企业经营者获得再次创业的机会;

　　(2)使债权人获得收回全额投资的机会;

　　(3)使新股东(由于购买债权而变为股权人的股东)可以在企业状况好转时，通过上市、转让或回购形式收回投资;

　　(4)为更多的人提供就业机会，稳定社会秩序;

　　(5)使原债权人解脱赖账困扰，提高资产质量，改善运营状况;

　　(6)对于未转为股权的债权人来说，由于企业债务负担减轻，使按期足额受偿本息的保证加强。

　　2.以股抵债是指公司以其股东“侵占”的资金作为对价，冲减股东持有的本公司股份，被冲减的股份依法注销。以股抵债通常会发生在控股股东和公司之间。

　　以股抵债的积极作用：(了解)

　　(1)可以改善公司的股本结构，降低控股股东的持股比例。

　　(2)能有效提升上市公司的资产质量，提高每股收益水平，提高净资产收益率水平。

　　(3)避免了“以资抵债”给企业带来的包袱，有利于企业轻装上阵，同时也为企业的进一步发展创造了条件。

　　但以股抵债会提高公司的资产负债率水平，当公司缺少资金时，不是一种好方法。

　　三、价值评估基本方法

　　(一)资产价值基础法(熟悉)

　　资产价值基础法是指通过对目标企业的资产进行估价来评估其价值的方法。

　　目前国际上通行的资产评估价值标准主要有以下三种：

　　1.账面价值

　　账面价值是指会计核算中账面记载的资产价值。

　　这种估价方法不考虑现时资产市场价格的波动，也不考虑资产的收益状况，因而是一种静态的估价标准。账面价值取数方便，但是其缺点是只考虑了各种资产在入账时的价值而脱离现实的市场价值。

　　2.市场价值

　　市场价值与账面价值不同，是指把该资产视为一种商品在市场上公开竞争，在供求关系平衡状态下确定的价值。

　　市场价值法通常将股票市场上与企业经营业绩相似的企业最近的平均实际交易价格作为估算参照物，或以企业资产和其市值之间的关系为基础对企业估值。其中最著名的是托宾的Q模型，即一个企业的市值与其资产重置成本的比率。

　　Q=企业价值/资产重置成本

　　企业价值=资产重置成本+增长机会价值

　　=Q×资产重置成本

　　Q值的选择比较困难。在实践中，被广泛使用的是Q值的近似值——“市净率”，它等于股票市值与企业净资产值的比率。

　　3.清算价值

　　清算价值是指在企业出现财务危机而破产或歇业清算时，把企业中的实物资产逐个分离而单独出售的资产价值。清算价值是在企业作为一个整体已经丧失增值能力情况下的资产估价方法。

　　(二)收益法(市盈率模型)(熟悉)

　　收益法就是根据目标企业的收益和市盈率确定其价值的方法，也可称为市盈率模型。

　　应用收益法(市盈率模型)对目标企业估值的步骤如下：

　　1.检查、调整目标企业近期的利润业绩。

　　2.选择、计算目标企业估价收益指标

　　一般来说，最简单的估价收益指标可采用目标企业最近一年的税后利润。但是考虑到企业经营中的波动性，采用其最近三年税后利润的平均值作为估价收益指标将更为适当。

　　3.选择标准市盈率

　　通常可选择的标准市盈率有如下几种：在并购时点目标企业的市盈率、与目标企业具有可比性的企业的市盈率或目标企业所处行业的平均市盈率。

　　4.计算目标企业的价值

　　目标企业的价值=估价收益指标×标准市盈率

　　(三)贴现现金流量法(拉巴波特模型)(掌握)

　　拉巴波特模型是用贴现现金流量方法确定最高可接受的并购价格，这就需要估计由并购引起的期望的增量现金流量和贴现率(或资本成本)。

　　拉巴波特认为有五个重要因素决定目标企业价值：销售和销售增长率、销售利润、新增固定资产投资、新增营运资本、资本成本率。

　　【例题13单选题】一家钢铁公司用自有资金并购了其铁石供应商，此项并购属于(　)。(2009年)

　　A.混合并购

　　B.杠杆并购

　　C.横向并购

　　D.纵向并购

　　『正确答案』D

　　『答案解析』纵向并购包括向前并购和向后并购。向后并购是指向其供应商的并购。

　　【例题14单选题】甲公司与乙公司重组后，甲公司存续，乙公司全部资产并入甲公司，并注销乙公司法人资格，此重组采用的是(　)方式。(2011年)

　　A.新设合并

　　B.吸收合并

　　C.收购

　　D.回购

　　『正确答案』B

　　『答案解析』本题考查企业重组方式中的吸收合并。如果A、B两家企业重组后，A企业存续，B企业注销法人资格，并入A企业，则称A企业吸收合并了B企业。

　　【例题15单选题】某旅游集团公司以本公司旗下的一个酒楼的资产作为出资，新组建一个有限责任公司，集团公司拥有新公司54%的股权，此项重组属于(　)。(2009年)

　　A.资产置换

　　B.以股抵债

　　C.分拆

　　D.出售

　　『正确答案』C

　　『答案解析』分拆也称持股分立，是将公司的一部分分立为一个独立的新公司的同时，以新公司的名义对外发行股票，而原公司仍持有新公司的部分股票。

　　【例题16多选题】如果一家盈利上市公司的债权人转成了公司的股东，即实施了债转股，由此会使该公司(　)。(2011年)

　　A.利息支出减少

　　B.债务比率降低

　　C.股本减少

　　D.应收账款周转率降低

　　E.存货周转率降低

　　『正确答案』AB

　　『答案解析』本题考查债转股的积极意义。债转股可以使企业减少利息支出，降低债务比率，不会使股本减少，不影响应收账款周转率和存货周转率。

　　【例题17多选题】如果控股股东以其对子公司的股权抵偿对子公司的债务，则会使子公司(　)。(2010年)

　　A.其他应收款增加

　　B.股东权益增加

　　C.资产负债率提高

　　D.负债减少

　　E.总股本减少

　　『正确答案』CE

　　『答案解析』本题考查以股抵债的相关内容。子公司应将控股股东的股本冲减债权，所以总股本减少，债权减少，资产减少，负债不变，资产负债率提高(资产负债率=负债/资产×100%)。

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